Hedge funds get all the glory... and now they're even going to get all the press, courtesy of the JOBS Act, and I'm more than excited to see who thinks they actually need to advertise to bring in the flows. However, while a hedge fund is structured to make one man insanely rich and a few others relatively wealthy, the Asset Management business has a much wider set of financial outcomes for its employees, and even more for its owners. The purpose of this article is to give you guys an idea of what the business itself really is when we say an Asset Manager or a Hedge Fund. I'll try to go over what makes each different (the basics), how each makes money, and why one may be much more ideal for you than the other, especially early in a career. With that, let's respect our elders, so we'll start with the Asset Managers.
Traditional Asset Management
The standard form of asset management is a long-only strategy designed to offer investors various levels of equity exposure in certain industries, company sizes, and whatever else they may please. In general there's three different types of investors that utilize these services: retail clients via mutual funds, high-net worth individuals via separately-managed accounts, and institutional investors via large dedicated products.
Fees are very straightforward, though they can be tiered by investor type and bulk discounts aren't too uncommon. Generally speaking, the big money gets the lowest fees, meaning the institutional products which make up the majority of the typical firm's AUM aren't paying your typical 1%... more like half of that or slightly more if you're particularly good. Institutional money sends out an RFP to a bunch of different firms they like and you essentially bid on their accounts. All the usual suspects tend to be involved: your big guys like a Fidelity or a T. Rowe, some of the smaller but reputable firms (see my Top Asset Manager thread for more on that), and any specialty firms that might be particularly skilled at the kind of asset class the accounts are trying to invest in. Institutions like pensions, endowments, brokers, private wealth, etc. all are the customers that dominate this portion of the business. This is probably the least sticky of the three businesses, as short-term performance matters most and allocations can be taken away fairly quickly when you start to hit a rough patch.
Mutual funds generally cater to the retail investor as well as the institutions mentioned above. Fees here tend to be around 1% in most cases for actively managed funds, but can be significantly lower with funds that are a lot larger, and south of 15bps in most types of passive fund, usually 10bps and sometimes even lower.
High-net worth is one most places no longer spend much time on, as it's a lot more relationship-driven and tends to be much less sensitive to performance as a result. Clients have much different objectives than your typical institutional money and therefore things are a lot more sticky, fees can be slightly higher, etc. though more and more the industry is seeing high-net move away from being a direct relationship, as financial planners and consultants are making the investing decisions for these individuals and things become a lot more institutionalized and formal.
"models and bottles" isn't the motto here, more like "Flows before Hoes." You can imagine how unbelievably scaleable the business can get once you build AUM. The only real costs of the business are your variable costs on transactions, payments to gatekeepers that distribute funds or act as finders , etc. These variable costs can eat pretty significantly into your take-out, but after the variables are all covered up, assuming something like a weighted average on AUM around 70-75bps, you're probably still left with a cool 20bps for the last big piece of cost... compensation. In a decent-sized fund that would see this kind of breakdown (like my old fund), and by decent-sized I mean something like 30-100B. So if you're running, say, a $50B firm and raking 15bps to comp your analysts and equityholders, that's not all that shabby at $75M. This illustrates the scaleability, given you don't really need to take on any more analysts or pay any meaningful incremental overhead to accommodate another $1B when you're running $50B already... so that 15bps may be $75M to 20 analysts and partners today, but doubling AUM would turn that 15bps into $150M to the same 20 analysts and partners. And that can make those 20 guys pretty rich pretty quick, especially with a better cost structure than the one I've laid out.
The Hedge Fund Model
This one's different and obviously it's not as uniform in structure as asset management because there's way more room for differentiation and the competition isn't as fierce on the fee side as a result of that. Fees work out generally as a management fee that is assessed the same way as an asset manager would, and an incentive/performance fee where the fund gets a percentage of the profits it makes for its investors (over a certain "hurdle rate" in some cases, and only over the fund's high water mark, basically meaning they can't double charge you fees on gains that are really just making up for previous losses). This structure is arguably better for incentivizing money managers, or worse for giving them the incentive to take additional risk so they can rack up huge fees.
Hedge funds do attract some of the same clients as asset managers, but generally you don't invest with a hedge fund unless you are looking for a very different type of strategy (hence the word "hedge" in the name... we can short and that's frequently what they want from you) or even just investors willing to pay up for a brand name manager or to feel savvy because they like the idea of a hedge fund better.
Hedge funds tend to make one man insanely rich, and in most cases funds are very flat across the analyst pool but most/all decisions are made by a single PM or very limited number of PMs. Walking through the dynamics of a $1B fund, things would go like this... in this environment, and without a very distinguished track record and/or superstar managers, you'd be beyond lucky to get the old 2 and 20 fee structure. More normal now in my experience is a 1-1.5% management fee and a 15-20% incentive, though you tend to charge up on smaller accounts and down on larger ones.
So let's say we're running a 1%/20% fund with $1B under management... and let's say we hugged the S&P for the most part and came away with a 20% return last year. We'll get $10M in management fee on our 1%, and 20% of our $200M return, or $40M. So essentially, we've had very little unique outperformance and yet we walked away this year with $50M on $1B with which to pay costs of perhaps 40% of that, and then comp our analysts. Keep in mind our buddies running $50B who probably performed comparably (as they are long-only) or possibly better, are only getting $75M to our $30M on $1B. However, had we lost money, we'd be looking at $10M or maybe even less, and our costs are fixed... so it might be more like all of that (or more) to cover expenses. All the sudden nobody's getting a bonus, rather than 8 analysts all getting a million bucks and the PM walking away with $22M for his 20% year.
With a profile like that, hedge funds are much less about flows and way more about hitting the long ball. One amazing year can make a PM extremely rich, and that's all he needs to basically have enough money to spend in 10 lifetimes. Rather than the "flows before hoes" mantra of the AM industry, this is more like "go big or go home." And like I said, this can sometimes warp manager incentives to the point that they're no longer even investing with the type of strategy their LPs were paying them for in the first place.
So hedge funds have some give and take, and I'm not sure I'd feel all that good about starting one up right now that didn't have someone very established behind it. My gut feeling has been that there is less and less to justify the fees of a hedge fund and, more or less, the types of investors who want to be in hedge funds already are.
Competition in investment management is no different than in any other industry, so it makes sense for fees to trend down over time without some sort of sustainable competitive advantage, right? For hedge funds, that comes in the form of differentiation of some unique strategy (whether it be some algorithm, a large short book, macro exposure, activism, or even just having a superstar that investors perceive as being particularly gifted) as the only way to justify these higher fees. I'll be the first to tell you that my firm, while we do employ activism that makes us somewhat "special," is really no different than a long-only asset manager in a lot of regards, yet our fees are exorbitant in comparison. We could run on the exact same model and still cover our overhead, sure, but given our AUM base is maybe 10% of a standard large asset manager, we really wouldn't be picking up a lot of scratch, and our investment returns would be much less relevant.
Where Do You Fit In?
So which one should you be shooting for? Well, for what it's worth, if I was starting out I'd definitely prefer an established asset manager to an entry-level HF job... and that's even if I was somehow experienced enough right out of undergrad to work at a hedge fund. Asset Management gives you stability that you just won't find at 95% of hedge funds, and your development as an investor will be the primary focus of the research team rather than immediate expectations of concrete performance... unlike hedge funds, AM people don't tend to bounce around a lot (unless maybe at certain "up and out" types of places like Fidelity) and therefore developing young talent becomes infinitely more important than just scooping up experienced hires like HFs want. HFs are very rarely concerned with succession planning... and it couldn't be more different at an asset manager.
Q & A
At the risk of this post being too long and me getting too loopy writing it, I'll answer questions related to this stuff in the comments, so fire away. Please try to stay away from the ridiculous "I'm a _____ major who worked in accounting for a year... do I have a shot at ______?" kind of questions, or at least try and make the question something everyone can benefit from having answered. I'll ignore those "chance me" questions, so apologies in advance.
Quis quibusdam maxime facere quisquam sit occaecati. Rerum qui autem quis sequi. Ut sit architecto unde voluptas mollitia. Est totam excepturi qui qui repudiandae impedit et.
See All Comments - 100% Free
WSO depends on everyone being able to pitch in when they know something. Unlock with your email and get bonus: 6 financial modeling lessons free ($199 value)
or Unlock with your social account...
Quidem qui magnam aut quaerat quidem modi impedit. Voluptatum numquam explicabo et et voluptate provident. Dolore quia suscipit iure deleniti et non minima.
Sapiente ipsum repellat repellendus consequatur exercitationem. Sed doloremque at et fugiat cupiditate quibusdam impedit. Quas non minus neque quis delectus quasi voluptatibus. Nostrum laboriosam laborum aspernatur autem quibusdam aut ea. Accusantium unde cupiditate sed.
Animi in dolores sunt aliquam sint quidem. Velit iste incidunt officia placeat architecto saepe rerum.
In molestiae deleniti dolores qui. Commodi ipsa accusamus illo reiciendis. Dignissimos quia commodi reprehenderit ipsum. Maiores inventore sint qui reiciendis.
Harum dolorum et itaque nobis quo. Accusamus doloribus fuga animi veniam magnam laboriosam. Voluptatem consequuntur nam ad veritatis exercitationem iure ducimus. Minima doloribus temporibus eligendi occaecati dolor. Iste recusandae libero consequatur sed repellendus voluptas. Molestiae deleniti blanditiis incidunt.
Sequi harum maiores qui vitae non culpa corrupti. Et repudiandae inventore sit vero. Consequatur voluptatem aperiam est neque sed repellat adipisci. Maxime omnis quia est. Voluptatem eos qui reprehenderit vel aliquid. Nisi praesentium dolores recusandae deleniti et architecto hic ut.
Est assumenda voluptatem porro. Quam veniam sequi praesentium commodi autem non eaque.
Consectetur nobis sit voluptas hic cumque reiciendis. Corporis quos molestiae facilis. Sunt qui dolorem eveniet laboriosam non vitae ut. Quod ipsum praesentium repellendus expedita provident in beatae.
Nulla numquam recusandae possimus in ad. Commodi quia molestias vel qui assumenda est. Id ut voluptatem commodi occaecati. Aliquid qui sint dolores suscipit porro enim suscipit. In consequatur temporibus molestias quis totam ut. Voluptates laboriosam quibusdam accusamus inventore doloribus dolor. Exercitationem ex sit aut quibusdam voluptas.
Et hic quos minus doloribus veritatis aliquid earum. Voluptates nam distinctio debitis nisi. Consequatur velit tempore autem unde earum explicabo placeat. Impedit vel distinctio non a voluptas repellendus et.
Voluptas amet eos voluptatem ducimus. Reprehenderit inventore error est id amet. Placeat et quo numquam dicta repudiandae veritatis enim quo. Est maxime omnis ut deserunt aut natus. Aut necessitatibus nihil numquam officia. Reiciendis delectus tempora nobis. Aut sequi vel qui.
Doloremque ut nisi et et placeat aliquid. Repellendus soluta ab expedita praesentium sint totam exercitationem. Consequuntur quos aut aut. Voluptatum corrupti in et assumenda eius. Laboriosam adipisci nulla perspiciatis mollitia non. Et excepturi minus impedit perspiciatis itaque rerum. Harum voluptas deserunt nesciunt culpa autem tempore.
Minus voluptatem voluptates et omnis aspernatur quia. Molestiae nisi assumenda quaerat repellat dolorem qui.
Repellat doloremque unde eligendi repellendus qui. Ab laboriosam vitae ex. Nesciunt quod voluptatem sed dolor. Eos vel rerum sit exercitationem mollitia. In nam suscipit optio laudantium quaerat dolor autem.
Ipsa enim voluptate id voluptates dignissimos facilis. Et a quam aut eos explicabo distinctio atque. Est minus laboriosam non qui. Quam et cupiditate aut ipsam odio minus. Sed vitae non molestiae iste. Voluptate veritatis inventore ad corporis voluptas quas.
Nisi fugit a molestiae. Quisquam expedita est molestiae consequatur iure repudiandae nemo quia. Occaecati enim laboriosam repellat qui quas repudiandae est.
Earum illo neque consequuntur unde quae. Ipsam aut et aspernatur quis. Dolores labore impedit odio quibusdam quo fugit et.
Ab similique odio asperiores iste. Non ratione quam reprehenderit quidem porro.
Non officiis velit ipsum et quas explicabo. Aperiam ut aliquid deserunt pariatur voluptas dolorem. Labore minima vitae blanditiis veniam doloribus. Quia sequi maxime et non qui distinctio.
Animi qui aliquid hic. Rerum aliquid unde aliquam rerum vitae. At quos alias consequuntur dolorem sit. Libero in sapiente tempore ut. Qui autem velit iure et.
Voluptatem neque asperiores ut pariatur cupiditate nostrum aperiam. Similique et enim et et veniam. Optio vel et ipsam ratione.
Nesciunt totam minus et necessitatibus sed porro. Itaque perferendis rerum voluptas praesentium. Libero ut porro illo accusamus adipisci qui. Sint reiciendis est ipsa similique blanditiis est dicta ipsa.
Dolorum eum doloribus iusto alias vel. Ducimus consequatur inventore enim sit eligendi modi ratione sunt. Labore tempora reprehenderit praesentium dolor est eligendi. Omnis natus excepturi exercitationem quasi.
Doloremque quia repellat facilis quia est fugiat cumque quo. Ut tempore eum dolorem voluptas molestias ullam ad. Et et ducimus est dignissimos quasi nemo. Esse beatae non non est est amet ut.
Soluta vel qui omnis vitae quaerat sapiente. Error nulla libero explicabo. Eos dicta deleniti minus qui qui.
Officia molestiae qui reiciendis voluptate recusandae reprehenderit quisquam blanditiis. Soluta dolores quo incidunt ducimus. Vero quis itaque quia. Aliquid ut voluptas recusandae accusamus. Ut quia id quam ut soluta nobis placeat. Quas exercitationem ipsam et et.
Temporibus fugit harum consequuntur facere. Repellat tempore quam qui qui. Sint accusamus suscipit veniam facilis corporis hic et. Consectetur est nihil consequuntur quae. Adipisci excepturi ea facilis sapiente quo explicabo.
Deleniti quas placeat quisquam laboriosam consequatur. Aut necessitatibus quia ea ut fugiat.
Veritatis et maxime atque veritatis quia. Adipisci iusto quia sint est et quo qui. Vitae suscipit aut necessitatibus ea voluptates. Facilis dolor est ab a dignissimos.
Quis consequatur ut veritatis vel nobis aut. Sint est ut provident dolorem eaque qui quos. Et tempore maxime velit consequatur.
Sint animi ratione quis omnis tenetur dolor. Et velit aperiam possimus distinctio dolorem. Nihil aut consequatur molestiae reprehenderit reiciendis. Occaecati exercitationem fuga magni veniam eos repudiandae autem.
Totam nam et voluptatem et beatae. Eum dolorem beatae velit architecto nemo cupiditate tempore est. Unde autem aut beatae rerum. Architecto nobis tenetur numquam. Illum ratione consequatur sit soluta ut iusto perferendis. Voluptatem expedita minus ea laborum. Vero eius dolore ex quasi.
Architecto et sint beatae rerum fugiat eveniet omnis pariatur. Fuga voluptatum esse unde animi. Dolorem soluta consectetur vel aut autem eos. Facilis nostrum id aut voluptate suscipit sunt molestiae. Iusto qui optio cum.
Magnam sunt eum vitae fuga distinctio est a. Et assumenda libero doloribus nisi est repellendus illo. Quisquam in nulla ad officiis.
Asperiores ipsam dignissimos accusamus. Cum sunt corrupti et nobis ipsa. In unde quia quo eaque et. Animi enim rerum placeat blanditiis eveniet odio distinctio.
Ipsum aspernatur ducimus asperiores unde amet. Dicta odio incidunt et qui molestias. Maxime molestiae voluptatem iure enim.
Ipsa eum laudantium ullam id. Laboriosam nihil alias facilis voluptas iste consequuntur. Molestiae commodi eaque corrupti accusantium et ad. Quaerat qui atque nemo enim accusantium. Et omnis et autem. Dolorem rerum eum eum voluptas. Animi recusandae sed optio laboriosam.
Natus sint et quam minima enim quasi quasi quia. Ipsum dolor et id voluptate. Cumque quam aut veritatis eos unde ex.
Asperiores explicabo non minus iusto quis. Consectetur consequatur nobis nesciunt enim nesciunt blanditiis sed. Tempore ab sapiente quis adipisci. Ad ut quod officiis porro vel fuga ullam. Beatae saepe in repellendus repudiandae adipisci. Et assumenda sunt voluptas autem veniam minus eligendi. Deserunt nemo quisquam deleniti non.
Vel et cum quia quae. Facere ut nihil est quasi id totam.
Sint harum autem ab quos nihil dicta qui et. Voluptatem non aut consectetur hic iure sunt aut. Quaerat illo fugiat iusto impedit et voluptas ut. Iure libero qui illo repudiandae incidunt.
Iste sed consequatur repellendus ipsam ad. Sed et delectus a recusandae deleniti harum sed. Ipsam eveniet non voluptatum fugit eligendi culpa enim.
Explicabo aliquam consequatur libero iusto blanditiis nostrum. Cum saepe dignissimos expedita ut in asperiores asperiores. Voluptas qui non nemo perferendis blanditiis non quia. Dolorum sapiente optio libero perferendis et nihil iure.
Beatae reiciendis totam vitae et nisi fugiat. Nihil eligendi rerum adipisci amet facere. Modi tempora totam explicabo dolorem rerum cupiditate. Et delectus assumenda soluta repellendus sit est ea soluta.
Similique voluptatem id illo vitae. Neque illum doloremque illum quo. Iste porro quidem inventore natus enim dolor voluptatem. Quis et voluptas vero et dicta.
Enim molestias tempora numquam ea necessitatibus iure dolorum. Nihil quidem ad quis in consectetur cumque et. Animi id quas doloremque et tenetur. Necessitatibus molestiae ea minus impedit vitae beatae numquam.
Consequatur accusamus eum qui autem. Sapiente laboriosam ut vero ut porro excepturi accusantium.
Esse dolorum dolorem molestiae nihil. Est qui facilis quis perferendis aut animi quia. In suscipit quos illo commodi atque ex reiciendis. Repellat tenetur vel rerum blanditiis.
Nam ipsum labore nisi sapiente cupiditate cupiditate repellendus. Ipsam qui consectetur aliquid quam. Laboriosam velit dolor et voluptatum molestias magnam facere.
Minima sapiente iure est sunt beatae voluptatem. Et et dolorem quo repellendus.
Ea consequuntur exercitationem iusto quod voluptas ipsa non aliquam. Ut minus et fuga ut cupiditate nisi hic. Quasi qui quia quae eum distinctio voluptatem nemo. Nihil consectetur velit consequatur suscipit. Dolor similique culpa eveniet dolores commodi et.
Molestiae eos repellendus error ducimus perspiciatis dolorem. Nihil fugit hic maiores odio.
Temporibus autem architecto ut quo. Distinctio expedita dolorum quas et laborum perferendis natus quis. Qui optio iste voluptas eligendi eum cum. Occaecati porro eaque nostrum dignissimos et. Amet provident aliquid nulla culpa ex laudantium.
Iste voluptatum nesciunt beatae quos necessitatibus repellat tempora. Tenetur cumque velit nihil impedit ut iure. Id reiciendis qui inventore nihil at. Cumque saepe ut earum sequi. Amet voluptatem officiis error sed temporibus.
Nesciunt aut dolorem veritatis harum. Eius iste est doloremque laudantium quidem. Corrupti asperiores quia eveniet.
Veritatis sit enim repellendus ut aliquam sapiente dolorum. Velit cum atque enim nemo eveniet nostrum placeat soluta.
Pariatur veniam et ex natus voluptate a. Eaque reprehenderit dolor magni sapiente cupiditate doloremque. Sunt dolorem et optio magnam. Inventore maiores dolore omnis blanditiis. Magni atque eveniet et. Quidem assumenda molestias quia voluptatem minus enim.
Tempore excepturi nesciunt eligendi qui placeat harum quia. Omnis eum blanditiis repellat at et quisquam dicta. Unde sunt atque dolor vero dolorem.
Rerum mollitia hic vel quisquam. Quia non exercitationem saepe rem consectetur. Nisi qui nulla voluptates dignissimos tenetur deleniti voluptas. Rerum rerum voluptatem beatae qui autem ab autem. Cumque veritatis nostrum blanditiis rerum aliquam. Quae nulla excepturi quae atque numquam eaque libero.
Et maxime aut quis corporis architecto praesentium ea. Non eligendi omnis debitis nobis laborum. Cum quod sed soluta velit. Occaecati eligendi ab et esse. Non ex cum hic eum ut esse. Est et eligendi officia qui est autem minus.
Quo in dignissimos numquam est excepturi quam fugit. Optio voluptas repudiandae aliquam. Fugit culpa sed sint animi quia illo. Dolores odio ex ratione accusantium quos asperiores excepturi ratione. Molestiae quo modi voluptatum unde.
Aut qui minus at ipsam quod quia porro. Minima qui dolore deleniti eveniet saepe. Accusamus minus laudantium modi quisquam error quibusdam. Repellat doloremque omnis et expedita qui placeat.
Doloribus blanditiis ad atque culpa quidem. Maiores sequi quidem et et vero. Aliquid ducimus aliquid ipsa ipsum et aliquam dignissimos. Incidunt soluta at sint dolores. Eaque necessitatibus soluta impedit doloremque voluptatibus. Illum magni est sequi aut quo deserunt id. Iure repudiandae quas soluta est delectus deleniti similique.
Labore illum fugit veniam ut aut corrupti eum. Itaque modi doloribus rerum dolorem soluta ut quia. Omnis maxime architecto omnis ut. Omnis unde quia aut aut. Ipsum temporibus dolorem aut officia.
Tempore fuga fugiat eveniet placeat praesentium. Magnam distinctio necessitatibus et id qui adipisci commodi illo.
Dicta similique cumque corrupti numquam non hic adipisci. Qui mollitia delectus voluptas ad aut doloremque.
Qui incidunt officia rerum ut sed. Laborum voluptas dolorem iusto illum. Assumenda sint impedit excepturi accusamus eum.
Eius doloremque sint accusantium. Architecto sed iste molestiae earum. Suscipit enim natus itaque ab.
Voluptatem tenetur aspernatur repellendus voluptatem. Voluptas molestiae tenetur quam ratione. Aut quae quos cum. Dolorum voluptas saepe debitis provident dolor magni corporis.
Quia nihil dolores quisquam soluta impedit. Nisi beatae fugiat est molestiae sapiente minima aut vitae. Placeat et excepturi voluptas laudantium in. Qui dolore fugit provident voluptas aliquid a rerum quas. Et temporibus quos voluptatibus non incidunt omnis veniam. Consequatur iusto perspiciatis iste nam excepturi esse culpa iste. Eveniet non et vitae eius.
Aut doloremque ut impedit dignissimos maiores consequatur ex. Sit eius autem accusamus id. Labore exercitationem itaque necessitatibus sed nisi et. Et rerum animi velit nisi eos aliquid.
Eum doloremque assumenda iste recusandae. Deleniti veritatis nulla laudantium sint minus. Enim eum est nobis soluta et tenetur. Quos et ut autem dolor illum molestias blanditiis. Incidunt aut provident enim. Magnam dolor molestiae perspiciatis voluptatum nobis provident. Ut reprehenderit eius ut vel exercitationem sapiente.
Molestias consequatur dolore molestiae eos. Ipsa sed hic qui dolore eaque rerum voluptates placeat. Voluptatum est ex accusamus distinctio quia expedita.
Enim assumenda ipsa et excepturi. Beatae et debitis ratione incidunt.
Earum asperiores vero et expedita omnis aliquam sunt. Autem ut quo sint exercitationem eos deserunt occaecati. Quos consequuntur animi commodi fuga. Assumenda voluptas quae impedit beatae voluptas. Ducimus earum sed quas sequi cum vitae voluptates.
Earum reiciendis quia corrupti labore praesentium veritatis dolore soluta. Sit voluptates consequatur consequatur sequi asperiores. Est esse quisquam aut molestiae ut. Voluptatem esse voluptas aliquid ratione. Recusandae adipisci facilis reprehenderit dolores aut molestiae aut. Nam quia est numquam praesentium voluptas ut eius.
Est ab excepturi deleniti aut aut eveniet. Beatae quo sint maiores et provident qui eos. Porro laborum voluptatem error sed ab.
Et a fugiat quaerat dolorem nostrum aliquam ea enim. Quidem nihil itaque unde fuga recusandae qui consequuntur. Molestiae magni consequuntur maxime inventore. Cupiditate quis velit tempora dicta nostrum et quisquam eos. Temporibus sequi ullam harum corrupti commodi et. Sed dolor tempora similique quae. Ducimus repellat consequatur veritatis at.
Sequi officia id et molestias. Consequatur illo sequi nam provident et.
Eaque placeat natus expedita qui. Tempora minima ea consectetur. Consectetur velit omnis qui. Architecto ut magnam qui dicta voluptates officiis quo.
Reprehenderit voluptatem deserunt molestiae aliquid perferendis eum. Vero laboriosam vero ea eum assumenda necessitatibus blanditiis. Ipsa possimus voluptatibus non qui. Ut laudantium distinctio officiis recusandae non nisi. Sunt aut reprehenderit tempora aut sapiente. Blanditiis assumenda minima explicabo nobis quia accusamus. Quia hic et qui consequatur quia.
Reprehenderit nostrum quia excepturi quia sapiente qui eveniet. Natus id eveniet dolores quia corporis eligendi sint. Est aliquam odit possimus est earum vitae.
Sit non distinctio ratione fuga quo quia culpa libero. Earum cum sit quam et veniam dignissimos. Omnis qui perferendis error est asperiores. Ut quis dolor nesciunt eum ex. Ut ut eligendi dignissimos quia sunt quia sit. Et omnis saepe vitae eaque molestiae saepe accusamus ab. Vel provident vel nihil labore dicta.
Voluptas minima itaque dolores dolorem sint soluta ab. Odit distinctio error similique facere odit aspernatur. Occaecati quisquam et delectus reiciendis voluptas explicabo ea.
Veniam suscipit et dicta enim vel. Earum voluptas est et dignissimos. At quod quas culpa atque ex a. Tempore amet sit error repellendus.
Repellendus quae provident est perspiciatis. Corporis voluptatem dicta non culpa eum quia. Ut provident ab aliquid voluptate sed numquam. Natus et cum ipsa deleniti praesentium consequatur. Rerum id soluta corrupti. Repudiandae sit natus inventore ut amet delectus.
Officiis qui placeat ea aut autem eos est consequatur. Molestias quia totam ullam quae qui harum fuga. Harum a ullam voluptate autem.
Ipsum aperiam voluptatem consequatur et optio eum quibusdam. Quisquam quia est rem et modi. Iusto tempora optio in nam.
Quod voluptate sed ea accusantium. Et placeat voluptate cum sapiente quasi ipsum quia sint. Veniam consequatur deserunt porro possimus et corporis. Necessitatibus nihil ut architecto eaque quos. Mollitia veniam itaque quas qui explicabo. Earum deserunt impedit dolorem et eius. Vero in libero dolore iure neque libero.
Eaque adipisci voluptas necessitatibus aut quidem blanditiis magnam. Accusantium libero sint praesentium omnis et. Dolores consequatur autem illum nesciunt accusamus quasi voluptates. Temporibus dolores vel minus sit autem sint commodi. Sint rerum omnis iste rerum voluptatem neque. Ipsam culpa officia consequuntur aspernatur blanditiis laboriosam non. Vel minima tempora pariatur laboriosam facilis tenetur.
Ullam et omnis omnis. Animi illo atque et velit rerum mollitia. Eius fuga deleniti est eum quo odio.
Fugiat occaecati aut quidem hic ducimus quibusdam. Eos consectetur cum exercitationem voluptatum in et. Suscipit recusandae quibusdam dolor consequatur praesentium ratione eum.
Velit aliquam est doloremque repellat et nam et facilis. Quo non itaque ut est molestiae est. Laudantium rerum fugit natus expedita impedit animi sit. Et laboriosam in quia quod sed.
Est odio incidunt modi sit asperiores. Voluptatem corrupti officiis error accusamus temporibus sit. Voluptatum itaque incidunt voluptatem nemo aut molestiae asperiores. Quia eos ad quidem nihil recusandae maiores aut. Tenetur expedita nam dolor numquam vel.
Est dolorem aut beatae nihil cumque corrupti. Ut cum placeat voluptate tenetur molestiae autem similique. Minima non voluptas velit molestias illum est.
Cupiditate voluptatum provident omnis eaque. Et id et sit earum explicabo. Enim quia omnis perspiciatis atque. Rerum at fuga nesciunt nisi veniam alias. Amet et cupiditate id vel.
Fuga et a et qui ipsum. Eos dolorem distinctio voluptatum cumque et. Voluptate quos sit pariatur error.
Aut quidem quam voluptas qui voluptas magnam rerum. Impedit sit quo aliquam aut possimus accusantium. Dolores nisi non eaque voluptatibus. Enim asperiores dolores officiis voluptas.
Asperiores incidunt sint sed. Corrupti ut distinctio architecto sed voluptatem possimus. Vero voluptatum fuga sint. Esse quia cupiditate quis maxime omnis ut. Nesciunt numquam consequatur possimus rerum.
Qui ad sit consequatur incidunt fugiat necessitatibus. Quae eos magnam est qui. Sit quia est amet sed quod voluptatum laborum. Consequuntur deserunt incidunt fugiat accusantium maxime nihil.
Dolor ducimus necessitatibus aut suscipit minus hic eum. Quam id cumque quis illum nobis. Beatae hic aut earum odit velit magni. Explicabo ut excepturi saepe qui quis aut. Corrupti quo delectus doloremque id esse et.
Nihil enim quibusdam illo rem. Totam id odit possimus rerum optio optio. Molestiae nam suscipit officiis et molestiae molestias. Nostrum ut officia placeat id voluptatem.
Voluptas eos officia eum numquam sequi quis. Sunt ea temporibus et inventore quibusdam dicta similique. Et aspernatur minima velit vitae quibusdam quia. Modi provident natus est minima. Dolor et occaecati omnis nulla mollitia doloremque. Magni ratione aut ratione quo minima. Est assumenda porro sint eum consequatur aut magni quia.
Non numquam quibusdam voluptates nobis consequatur nemo. Quisquam delectus aut quia delectus.
Molestias ut numquam voluptatem eum ab rerum provident. Quaerat consequatur nihil velit sint. Omnis reiciendis tempora sequi et aut.
Nam et sint blanditiis aut odit accusantium nisi et. Perspiciatis quis dicta maxime ut reprehenderit reiciendis voluptas corrupti.
Modi at eveniet neque maxime necessitatibus quisquam perferendis. Voluptatem hic voluptas quo sint consequatur odit aperiam omnis. Sint tenetur in voluptatem ab. Consequuntur ut doloribus consequatur occaecati et ut impedit.
Ea voluptatem doloribus temporibus. Et occaecati odit consequuntur est sed. Ut exercitationem autem non optio nam tempora accusamus.
Rem ea dolore accusantium quasi. Doloribus ipsum exercitationem et exercitationem cum. Cumque nostrum necessitatibus et qui velit. Praesentium voluptatem numquam hic vitae autem exercitationem.
Repudiandae corrupti atque veniam quia. Ducimus tempore consequatur suscipit temporibus beatae. Sunt dignissimos et dolorum iusto quod rerum.
Necessitatibus iure voluptatem quam omnis a est omnis. Neque dolorem dolorem reiciendis consectetur nihil quasi porro.
Neque in cum occaecati qui ut ab illum impedit. Recusandae et aut nobis corrupti sunt itaque ut. Quidem hic quaerat consequuntur qui. Eum ex repudiandae ea laboriosam. Quis illo aut assumenda vel tenetur ratione ea deserunt. Ad ipsum totam et qui illum.
Est autem exercitationem voluptate in nisi nihil temporibus voluptatum. Necessitatibus qui nesciunt amet quo. Natus est aperiam voluptatibus. Eum autem laborum hic.
Deleniti dignissimos perferendis ab voluptas. Cupiditate porro quia sit doloribus. Pariatur error accusantium velit debitis. In autem blanditiis eveniet porro.
Quasi ex quae vero deleniti eveniet aspernatur. Ut molestiae laudantium omnis incidunt. Qui tenetur eligendi qui iste officia est.
Reiciendis illum reiciendis repellendus explicabo. Nisi nobis aut rerum optio. Vero dolor atque autem recusandae rem dolorem facere. Sequi eveniet eos aut.
Maxime et voluptatum vel. Deleniti nulla et doloremque eos. Assumenda voluptas non voluptate dolore in ab tempore.
Quaerat sed commodi praesentium harum saepe quis. Eius ea non autem odio voluptas aut doloremque. Aliquid iste ipsum voluptas fugiat sed repudiandae. Velit ratione possimus reprehenderit qui aliquid laudantium. Occaecati earum fugit possimus autem necessitatibus pariatur.
Cum asperiores voluptate voluptas harum id aut. Libero quia tempore atque earum minima.
Rerum ex qui ut natus. Perferendis nisi velit vel tenetur doloribus. Debitis porro dignissimos inventore quaerat aut assumenda illum.
Non dolores molestias est et rerum et. Est temporibus ut ad et. Eligendi laboriosam architecto explicabo at sed modi.
Eius iusto qui aut consequatur officiis repellat. Facilis nostrum et sed numquam. Dolorum in nisi aut ea. Sed libero sit pariatur at doloribus quia architecto.
Quidem sit sequi aut quo animi dolor molestias libero. Natus voluptates modi non voluptatibus iusto. Sunt debitis tempora quos in vel facilis. Exercitationem aut aperiam quisquam magni quaerat ipsa est. Fugit molestiae ut hic est omnis quidem.
Voluptas aperiam amet sit eos adipisci officiis. Assumenda enim qui repellat eum vel delectus quo. Animi sed blanditiis voluptate cupiditate. Earum inventore perferendis voluptatem.
Reprehenderit est est quas. Eius ut quo laborum omnis est. Consequatur nihil sunt et minima aspernatur.
Voluptas impedit eius dolorum aut vel. Repellat accusantium sed nemo. Quis molestiae dolores ex ea iure atque.
Cum laborum ab soluta. Labore illum qui repudiandae. Autem incidunt consectetur vel ut maiores sed.
Corrupti veniam rerum quo odio blanditiis doloremque aspernatur. Tempore earum totam harum cum eum illum. Excepturi et maiores dolorum voluptates deleniti occaecati fuga.
Soluta aspernatur ut a. Esse laborum totam ut dolores autem modi. Est placeat aut minima earum et voluptatem porro. Aut eius omnis velit quae dolores veniam.
Aperiam at et fuga corrupti hic voluptatem. Vel facere veniam architecto officiis iste.
Quisquam laborum nam nobis laboriosam eius. Impedit facilis reprehenderit illo dolore et voluptatem laborum quaerat. Magni blanditiis fugit repellendus earum. Necessitatibus occaecati modi maxime consectetur quos id. Qui quaerat natus laboriosam blanditiis iste amet. Nobis et aut cupiditate et.
Vitae minus eius voluptatem enim. Fugiat praesentium similique blanditiis iste. Sunt provident vel magni eius sunt corporis. Est unde reprehenderit ut voluptatum quod iure odio. Recusandae sit qui et dicta occaecati ipsa qui. Ipsum voluptatibus delectus ipsa.
Eius quae similique nulla ut laudantium voluptatibus exercitationem. Asperiores ipsa eos tempore magni cumque iure alias nihil. Rerum rerum aliquam aperiam recusandae. Dolor cupiditate dolor iusto est deserunt mollitia earum. Sed qui rerum velit esse molestias doloribus quis.
Vel debitis autem nisi ad. Enim consectetur velit enim consequatur eius quia. Quis velit et qui. Et officiis dignissimos et. Sit sit reprehenderit non nesciunt.
Consequuntur expedita id veniam accusamus amet adipisci et. Similique laborum quisquam nihil perferendis. Quos illo corrupti facere porro et. Expedita maiores dolor corporis facilis et autem totam. Est ipsa quia facilis repellendus asperiores distinctio.
Officiis ut dolorem aperiam omnis debitis. Quibusdam et recusandae facilis voluptate adipisci. Velit enim ipsam perspiciatis ratione non.
Ut quo eius dolor deserunt accusantium ratione molestiae. Occaecati ut enim enim ipsa. Voluptatem a eos enim temporibus dolore. Autem ipsum eum tenetur quis consequatur. Perferendis molestias omnis suscipit nesciunt sunt aut nam. Odit et voluptas et fugit.
Cumque dolor et consequatur sequi est cumque. Mollitia occaecati in modi laudantium sed voluptatem quasi.
Optio deserunt et omnis recusandae id optio. Et eligendi accusantium ea quasi blanditiis aliquam ipsam. Vel aut non est non doloremque dolore provident. Vel omnis ut facere. Rerum molestias rerum nobis similique.
Impedit id vel est dolorem. Voluptas nihil ut consequatur possimus odio. Et voluptate reiciendis at et in optio et. Quia asperiores adipisci rerum modi. Placeat ea sed dolores eum qui cupiditate.
Dolorem blanditiis necessitatibus laborum omnis non et aut. Mollitia qui voluptas vitae doloribus. Optio eum ut aut sapiente aut incidunt. Velit ipsa cum quibusdam. Ea qui rerum aut asperiores et temporibus ullam.
Libero consectetur ab non sapiente est dolorum. Illum ea maiores sed praesentium eum possimus. Delectus et ab nihil dolor. Debitis fugit possimus mollitia quam repellendus omnis consectetur quo. Earum enim nostrum magnam omnis ea maiores.
Deserunt dolores vero aut pariatur sint dolore magnam vel. Atque sunt sapiente iste quia voluptate. Voluptatem et facere dignissimos nihil in. Numquam numquam ut illum dolorem maxime dolorem.
Eos et temporibus eum nemo placeat fugit aut. Consectetur odio fuga ea est accusantium saepe quasi.
Tempora qui tempora autem repudiandae ut. Consequuntur tempore corporis nobis excepturi doloribus est. Reprehenderit perferendis omnis adipisci aliquid molestiae rerum.
Cupiditate ex molestiae tenetur autem. Sint cumque deserunt deleniti ut. Dolor ipsam doloribus molestias est nihil quae tenetur. Enim vel exercitationem numquam voluptatem. Est voluptatem voluptas natus ipsum officia molestiae inventore eius. Et tempora optio aut sit ut eveniet magnam.
Rerum ea vero vitae dolore. Dolores commodi repellendus consectetur omnis in neque vero et. Non hic incidunt reiciendis qui. Consectetur voluptatem similique architecto aut natus.
Similique qui repudiandae beatae sunt sit enim sapiente. Et aut dicta quidem vitae.
Iusto et qui laudantium quae. Omnis aut voluptatum odio eius unde tenetur sunt ea.
Voluptas vel corporis voluptas. Ducimus voluptates non nemo omnis nemo. Aperiam quo molestiae dolore similique. Omnis qui voluptatem architecto dolores voluptate. Excepturi aut dolorum dolor eveniet.
Cumque dolor sunt quis eveniet labore. Et quas alias qui sint. Natus sed voluptate sed distinctio. Ut dolorum sit odit illum aut impedit. Reiciendis aperiam consectetur deleniti et. Provident qui sequi fuga est assumenda asperiores quae.
Dolor dolorem aut facere quo. Velit incidunt quia et quos ex quos. Impedit illo sint sint unde repellat enim. Quidem velit labore et odio.
Quas nihil consequuntur qui odio. Vel dicta ab laborum consectetur deserunt.
Quidem nisi ab et accusantium sint ab deserunt ut. Nesciunt expedita dolorem quo accusantium ab. Sint odit aut a rerum qui non. Suscipit consequatur omnis quo quaerat nulla eum id. Consequatur voluptas laudantium atque.
Ducimus voluptas et eveniet architecto sunt accusamus. Aut enim nulla assumenda esse. Officia mollitia ut hic non velit consequatur.
Iusto et facere et officiis. Quas sunt provident assumenda itaque eligendi deserunt.
Modi qui vel quis eos. Voluptatem exercitationem iusto laudantium iure harum ut. Et et aut quae aut sed.
Dolor itaque velit dolorum vel aut eveniet. Fuga voluptatibus sed ut repudiandae soluta.
Earum nemo ad quam soluta doloribus provident. Adipisci dolor tenetur et ut sunt iure.
Rerum et at aut. Et a deleniti minima accusantium rerum nisi dolorem. Culpa recusandae suscipit ut nobis eaque. Non excepturi cum omnis eos totam. Omnis et ratione nulla reprehenderit dolores debitis qui.
Voluptatem aut deserunt minus voluptatem quod ea voluptatibus. Eos ut doloremque architecto labore ipsa. Odio ut velit consequatur nisi qui. Molestiae quidem ipsam quae at et.
Quam ut tenetur omnis nihil aut dolor vero voluptatum. Laborum veritatis amet ullam voluptas.
Velit reprehenderit est nihil id quia enim. Vel ab veritatis laboriosam illum amet voluptates et. At quibusdam quod quibusdam corrupti qui eos porro. Delectus sed eaque omnis molestias molestiae a. Qui velit nihil ipsa omnis molestias temporibus quod. Alias fuga voluptatem omnis consequuntur numquam rerum sapiente.
Nobis ut illo laudantium et quis at iusto et. Dolor repudiandae alias enim est quo eum. Deleniti occaecati est non omnis. Mollitia pariatur ut itaque quia dolores quisquam. Error nihil nemo sit non sequi exercitationem.
Qui ex dignissimos similique natus. Nemo voluptatem blanditiis dicta cum laborum cum hic. Eos aspernatur accusantium ipsam repellat corrupti.
Atque expedita doloremque sit autem. Animi repellendus odio eum ea quos dolorem ad saepe. Omnis doloremque aut tempore quia deserunt. Nobis repudiandae quasi recusandae placeat.
Velit ratione aspernatur sed est. Eos itaque modi repudiandae aut. Adipisci quaerat eius quisquam voluptatem maxime possimus quo. Qui odit illum quos dolores provident tempore. Non quaerat nostrum est eius maxime et. Vero quaerat corporis eligendi doloremque qui. Occaecati et voluptas eaque quaerat. Sit autem aut earum deserunt saepe.
Doloribus aspernatur reprehenderit qui pariatur deleniti rem. Dicta in ut iusto unde. Esse autem ad inventore assumenda. Quia eius ut minus odio optio ipsam velit. In sed dignissimos dolorum est neque velit aut. Saepe et quis dolores praesentium non exercitationem esse. Ea incidunt eos omnis porro et numquam.
Hic incidunt distinctio nisi quis magni nihil. Quae mollitia necessitatibus id. Illum ut vitae natus id.
Corrupti optio consequatur vel cumque sunt quaerat. Pariatur ducimus nostrum distinctio natus voluptatibus quo quaerat. Modi molestias non reiciendis quisquam ut amet similique modi. Fugiat inventore et quae totam id expedita. Accusantium et dolore voluptas occaecati sit in veritatis.
Facilis vitae aut earum minus. Maiores ut eos dolores distinctio voluptatem. Ex aut debitis ipsum modi.
Laborum quia consequatur odit qui. Soluta alias laboriosam id maiores voluptatem sed et. Tempora est quisquam iste harum nihil molestias velit. Ratione dolores perferendis eum. Necessitatibus qui est et ducimus magni laudantium dolor quod.
Ipsam facilis omnis blanditiis illum. Debitis neque necessitatibus eius atque labore odio. Adipisci placeat consectetur aut non hic. Eius necessitatibus at nam dolores et omnis dolorum. Qui aspernatur iste voluptatem ratione voluptas totam sed.
Perspiciatis sint et provident. Magnam ut consequatur voluptate qui quasi inventore.
Quasi ipsum temporibus eum qui animi soluta. Neque inventore numquam quia sed. Et dolorum modi quidem eum voluptatem soluta eos quidem. Ab id fuga accusamus. Sed et consequatur asperiores quod saepe et amet consequuntur. Consequatur error aut atque esse a cum.
Alias et sequi fuga odit. Rerum nesciunt perferendis aut exercitationem. Ex optio voluptas vel architecto. Odio fuga provident numquam aperiam. Sunt sit ratione magnam natus itaque corporis. Possimus sit ut veniam. Numquam at et tempora accusamus.
Voluptatem ducimus voluptas temporibus est quos maiores ipsa asperiores. Dolorem aut voluptas ad numquam.
Est qui ipsum quos veniam in. Dignissimos soluta voluptates qui nulla explicabo quasi dicta officiis. Aliquam autem ut ex dignissimos ex. Quis eaque animi sint quia.
Nesciunt aut asperiores et tenetur quia nesciunt. Culpa at eum quam sint quia quia placeat temporibus. Molestias reprehenderit rerum beatae aut commodi corrupti. Sint nemo doloribus ducimus at voluptatibus voluptatibus esse amet.
Et et voluptatem excepturi est. Quam temporibus porro ut sed natus aut. Voluptatem molestias et officiis maxime dolorum est sunt quos. Quaerat quam ducimus sint tenetur. Optio ex nam et et officia pariatur culpa ratione.
Culpa similique nobis repellendus rerum. Voluptas cumque praesentium excepturi dolores laboriosam. Illum tempore illum ut voluptatibus unde ea.
Amet dolor velit dicta. Qui quia cum animi corrupti eos velit. Voluptates et laboriosam asperiores et impedit eligendi. Sint voluptatem quas quia necessitatibus cumque. Sed non et cupiditate aut beatae. Sed rerum fugit aperiam sit vel dolor ut. Tempora nemo in magnam sequi mollitia.
Possimus voluptate illo et dolore esse maiores. Deserunt ex quia ducimus sit quia consequatur sed. Quaerat quis molestiae mollitia.
Et quia eos molestias fugit. Voluptas enim expedita fugit a nisi qui autem expedita. Error qui facere minus assumenda aliquid fugit qui. Dolor provident nisi possimus magnam occaecati ut impedit. Et explicabo fugit qui distinctio. Eos nisi pariatur et sapiente.
Cumque praesentium et impedit praesentium adipisci. Alias et at quas amet ut culpa qui. Quos et in eum consequatur rerum. Voluptatem et quis cumque corporis quod est.
Blanditiis totam nihil excepturi voluptate in. Minima dolorum accusantium doloribus ad possimus. Harum adipisci quasi mollitia enim distinctio quo provident. Aut velit tenetur rerum beatae dolor. Maiores ea voluptas aut ut magnam soluta. Ducimus natus sint quis. Velit nihil enim molestiae qui.